不要追高Circle! | 2025-06-22 | 2万字深度解析 | CRCL | 美股 | Stock | USDC | USDT | 稳定币| 投资理财 ｜价值投资 ｜基本面分析 ｜数字货币

0:00 大家好 今天 我们来探讨一个引人注目的话题 circle公司的IPO 作为稳定币行业的首家上市公司 circle公司的股票自IPO以后表现强劲 其股价从31美元的发行价格 上涨至200多美元 在短短半个月内 实现了接近7倍的增长 这一令人瞩目的市场表现 值得我们深入探讨 面对如此强劲的涨势 许多投资者正在权衡 是否应该参与其中 无论是已经持仓的投资者 还是正在观望的投资者 都需要深入了解这家公司 在做出投资决策之前 我们需要关注几个关键问题 第一 你是否真正了解circle的盈利模式 以及其背后的商业逻辑 第二 你是否知道 circle的盈利

0:45 很大程度上取决于贝莱德 资产管理公司 和美国的国债利率 第三 你是否知道 Columbus一直从circle的主营业务中 获得巨额收益 此外 你是否知道尽管USDC号称是稳定币 但其市场价格依然存在显著波动 今天 我将通过这期视频 为大家深入剖析这些问题 帮助你在投资决策中更加明智 避免潜在风险 相信在看完这个视频之后 你将对circle公司的情况 有一个全面且清晰的认知 首先 让我们深入了解circle的上市之路 早在2021年 circle就曾寻求通过与CND 这家spec公司进行合并 实现上市 然而 尽管双方达成了初步合并意向 但是这次尝试并未最终如愿 尽管如此 作为世界第二大稳定币的发行商

1:32 circle依然持续获得资 本市场的高度关注 在2025年4月 ripple提出了收购意向 但circle认为 ripple的收购报价 未能充分反映公司的价值 随后在2025年6月 circle正式启动IPO程序 完成了10.54亿的美元融资 成为全球稳定币行业 首个公开发行股票的公司 其最初股票定价为27-28美元 强劲的市场需求 推动 公司将最终发行价格上调至31美元 思尔考最终通过IPO发行了3,400万股 但是投资者的申购数额 却高达公司拟发行股票的25倍之多 反映出投资者对思尔考 这支稳定币第一股的超高热情 2025年6月5日 circle IPO后的首个交易日

2:18 开盘价即达到69美元 涨幅高达122% 涨势之快触发了交易所的熔断机制 导致其股票短暂停盘 恢复交易后 股价进一步盘升至103美元 较发行价上涨234% 当日收盘价回落至83美元 某日涨幅高达168% 公司市值突破110亿美元 同时 股票的交易量异常活跃 某日总成交量高达4,600万股 远超其股票发行量 此后两周内 股价持续走强 最高触及211美元 展开深入分析之前 我们注意到 circle IPO中有一个非常有趣的现象 其发行价为每股31美元 远低于IPO当日的开盘价69美元 这种折价发行显然耐人寻味

3:05 它意味着 circle本来可以以更高的价格 将其股票出售 但最终 却选择以31美元的较低价格发行 这背后的原因是什么呢 理解这个现象 有助于帮助我们深入把握 股票价格与价值 这两个核心概念之间的区别 我 们先来回顾一下企业上市的基本流程 企业在上市时需要与资本市场对接 由于整个过程的专业性极强 企业通常会聘请投资银行作为中间人 协助其完成股票发行 这些投行被称为承销商 他们为公司提供全方位的发行服务 并从中收取费用 通常来说 承销费用约为股票发行总额的7% 也就是说 每发行100美元的股票 大约有7美元用于支付承销费用

3:50 这 也正是投行业务利润可观的原因之一 在circle这次IPO中 公司选择了三家顶级投行担任承销商 包括摩根大通 花旗和高盛 此次IPO共筹集9,960万美元 其中 590万美元支付给了这三家投行 作为承销费用 在这590万美元中 约有100万美元 被用于股票定价这一关键服务 三大投行给出的circle股票定价 区间为27-28美元 最终 circle选择了 略高于估价空间上限的31美元 作为发行价 应该说 这些投行的分析师团队和市场经验 都是业内顶尖的 但是市场的反应却大相径庭 circle的股票开盘价 远高于投行给出的估值 这是为什么呢 有人可能会质疑

4:36 投行是否在故意压低发行价格 但是这种猜测实际是站不住脚的 首先 投行在与公司签订的承销书中 明确承诺 会尽最大努力 为公司股票发行 提供一个合理且专业的定价 其次 投行的收入 与股票的发行价格直接挂钩 因为承销费用 是按融资总额的一定比例收取的 发行价越高 投行的收入就越多 因此 从激励制度来看 投行其实是有动机抬高发行价格的 那么问题就来了 为什么这些经验丰富 动机明确的投行 依然给出了一个 远低于市场价格的估值呢 要回答这个问题 我们首先需要明确 价格与价值是两个截然不同的概念 投行分析师在评估股票时 他们关注的是股票的内在价值

5:22 而非市场价格 那么什么是股票的内在价值呢 股票的内在价值 是通过评估公司的盈利能力 结合市场风险因素 运用专业的折线模型得出的 这个估值反映了公司股票的实际价值 而股票的市场价格 则会受到投资者情绪 流动性等诸多短期因素的影响 因此 即使公司基本面未发生变化 但是如果市场情绪高涨 其股价依然可能在短时间内飙升 所以 价格与价值是两个相互关联 但是又独立的概念 不能简单的将股价上涨 等同于公司变得更有价值 下面让我们来看一个 很多人都听说过的案例 那就是荷兰郁金香泡沫 这是历史上 最具代表性的价值偏离事件 1634年 荷兰出现了一场郁金香的投机热潮

6:10 随后国际市场不断升温 到1636年 稀有品种总督 的价格攀升至3,000荷兰盾 相当于一名石匠20年的收入 而顶级品种奥古斯都的价格 更是高达6,700荷兰盾 相当于阿姆斯特丹的一座豪宅 试想一下 用一座豪宅 换取一朵终将枯萎的郁金香 这种定价显然偏离了基本面 但是这个泡沫 一直持续到1637年2月的黑色星期四才 破裂 而这场资本投机 前后竟持续了长达三年之久 从这个例子中 我们可以得到两个重要启示 首先 价格可能大幅度偏离价值 其次 价格回归价值可能需要漫长的时间 而理解价格与价值的区别 对于我们今天分析circle股票至关重要 在今天这个视频中

6:56 我们将系统的剖析 circle公司的发展历程 探讨其盈利模式 并且深入研究 circle在稳定币市场的竞争地位 最后对其进行全面的基本面评估 分析结束之后 我会分享自己的思考 但是请注意 这些分析仅代表我个人的观点 而不是投资建议 请千万不要根据我的观点 进行任何投资决策 我希望大家可以独立思考 在听取我的分析之后 无论你是否同意 都欢迎你在评论区中分享你的观点 首先 我们先来了解一下公司的背景信息 Circo创立于2013年 最初总部设立在波士顿 随后公司将总部迁至纽约 目前公司约拥有900名员工 大家熟知的美元稳定币USDC 是公司的支柱产品 为公司贡献了99%的营收

7:43 在美元稳定币领域 USDC的市场份额稳居全球第二 circle同时 也在积极拓展其他的稳定币业务 在欧洲市场成功推出了欧元稳定币 并且开发了创新的代币货币基金产品 杰里米阿莱尔和肖恩内维尔 是circle的两位联合创始人 这两位都是科技行业的连续创业者 特别值得一提的是 杰里米阿莱尔 circle已经是他打造的第三家上市公司 了 他 此前创立的两家公司 分别在商业化编程语言 和网络视频分发领域 取得了显著成就 并且均实现IPO 这体现了他突出的创业能力 和企业领导力 circle的另一位创始人肖恩内维尔 也有着让人印象深刻的履历 早期 肖恩是阿杜比的首席科学家 他在数字领域和区块链领域 积累了丰富的经验

8:29 随后 他与杰里米携手创立了circle 创立circle公司的最初想法 来自于两位创始人 对2008年金融危机的深刻反思 他们认为 传统的货币金融体系存在着根本缺陷 在传统中心化的货币体系中 核心市场的参与者比如美国 一旦出现金融危机 必然会引发全球连锁反应 所以他们希望 建立一个去中心化的货币流通体系 在这个过程中 他们认为 具有去中心化和点对点特点的比特币 将成为未来互联网时代 金融体系的基础货币媒介 基于这一信念 于是两个人创立了circle公司 2013年10月 circle正式成立于波士顿 创立之初 公司是一家消费金融公司 致力于使用比特币 实现低成本的跨境支付 他们希望可以通过区块链技术 重塑跨境支付体验

9:15 打造一个像发邮件一样 便捷的跨境支付平台 从而 大幅度降低跨境支付的时间与成本 公司成立后 立即吸引了大量风险投资者的关注 这不仅源于公司前瞻性的创新理念 得益于两位创始人 之前在纳斯达克上市公司的成功经验 他们作为成功的连续创业者 赢得了风投界的高度信任 凭借这种优势 公司在2013年至2015年连续完成三轮融资 2015年 他们成功推出了突破性的比特币应用 支付系统 circle pay 实现了现金与比特币之间的兑换 显著简化了 当时较为复杂的比特币交易流程 从数字circle成立之初 他们就清晰的意识到合规的重要性 公司曾明确表示 他们将以严格遵循监管为基础

10:00 发展数字货币 尽管数字货币普遍游离于监管之外 但是circle坚定的选择了 与监管机构密切合作 这种坚定的合规理念 使circle于2015年 成为首家获得纽约金融服务部 颁发的数字货币许可证的企业 为其后续发展奠定了坚实的合规基础 同时 这一里程碑式的牌照 也使circle在纽约州开展数字货币 具有了独特的优势 奠定了其行业领导者的地位 早期 尽管以比特币为核心的circle pay业务 帮助公司吸引了一大批用户 但是很快就暴露出了两个主要问题 第一 大多数商家 并不愿意接受比特币作为支付方式 第二 比特币的价格波动太剧烈 作为支付货币难以落地 比如一笔价值10万美元的比特币支付 可能在一天之内就缩水到8万

10:47 普通用户根本无法承受这种风险 这种不确定性让支付体验大打折扣 也促使circle开始探索新的解决方案 从2016年底开始 circle调整战略 进行了业务重组 回归初心 重新聚焦跨境支付 他们的目标是 构建一个高效 且低成本的数字货币跨境 支付体系 解决传统跨境转账又慢又贵的问题 这个过程中 circle也曾经尝试打开中国市场 还专门于2016年成立了circle中国 但是 由于中国对加密货币的监管极为严格 这一尝试最终没有成功落地 从2016年到2018年 circle一直在推进公司转型 他们重新明确了公司的定位 要做的不是炒币平台 而是让数字货币成为真正可靠 可广泛使用的支付工具

11:33 为实现这一目标 circle提出了一个关键性的创新思路 他们决定将数字货币与法定货币挂钩 这样的设计 不仅保留了数字货币 在操作上的便利性 这也确保了其价值的稳定性 在这一愿景的驱使下 2018年 circle与Coinbase达成战略合作 共同成立了center联盟 推出了锚定美元的稳定币USDC 选择Coinbase作为合作伙伴 是circle经过深思熟虑后的战略决策 稳定币想要得到推广 离不开强大的用户基础和分销网络 而Coinbase恰好具备这两个条件 Coinbase不仅是 美国最大的加密货币交易平台之一 同时还拥有广泛的零售用户体系 通过合作 circle专注于USDC的发行与管理 确保每一个USDC背后

12:18 都有亿美元的资产作为支撑 而combe则负责市场推广与渠道分销 帮助USDC快速抵达终端用户 这种分工配合 有效的解决了产品推广初期的难题 也让USDC迅速获得了市场认可 尽管这项合作 在后续埋下了一些治理结构上的隐患 但是从当时的角度来看 这无疑是一次极具前瞻性的战略选择 这也标志了circle完成了从支付平台 到稳定币基础设施供应商的转型 同年 2018年 circle也以4亿美元 收购知名的加密货币交易所p网 进一步加强了其在区块链中的地位 这次收购 不仅完善了其技术和服务能力 也为其打造更完整的 加密金融生态系统 奠定了基础 从2013年至2018年

13:03 circle在这5年的时间里 不断优化自身产业结构 最终在2018年 彻底放弃了比特币相关业务 全身投入稳定币的发展 也正是这一战略转型 成就了今天的circle 自2018年 与Cornbase共同成立center联盟以来 circle的USDC业务蓬勃发展 其逐渐成为全球主流稳定币之一 但到了2023年 由于市场环境的变化 center联盟正式解体 circle开始独立 承担USDC的发行与管理职责 虽然现在 circle已经完全掌握了USDC的生态系统 但是在与考恩贝斯分手的过程中 为了获得USDC的完整发行权 耳口却付出了惨痛的代价 考恩贝斯虽然退出了联盟 但是却没有退出这场游戏 反而依然从USDC的流通中 获得可观利润

13:49 这一重要细节我们稍后会做详细讲解 随后 2024年 circle又迈出了关键一步 成功获得了 欧盟加密货币市场监管框架下的合规 牌照 正式具备了进军欧盟市场的资质 这不仅让circle 可以在欧洲发行美元稳定币 USDC 也为其推出欧元稳定币铺平了道路 值得一提的是 circle的主要竞争对手泰达 至今尚未获得这一牌照 这也为circle全球扩张 提供了明显的合规竞争优势 最后 我们来总结一下 从创立初期到现在 circle的发展路径非常清晰 先以合规为基础 确立USDC这一核心商业模式 然后迅速扩大市场份额 特别是 在取得了USDC的完全主导权之后 德克稳步推进其国际化战略 业务实现了飞跃式成长

14:35 如今 美元稳定币USDC 已经成为了circle 最大的核心收入来源 在整个公司的营收中占绝对主导地位 接下来 让我们深入了解 这个对circle发展至关重要的产品 看它是如何运作的 又为何能支撑起circle的整个商业模式 前面我们提到 USDC最初诞生于2018年 是由circle与Combase联合成立的center 联盟共同发行的 是一款与美元锚定的稳定币 USDC 采用了一套清晰且简单的运作机制 每当用户购买一枚USDC 就要向发行商缴纳一美元的储备金 这一机制 确保了USDC与美元 始终保持1:1的兑换关系 从而实现了其价值稳定 当用户美元进入系统之后 circle会将这笔储备金 投资于高安全性的资产 如银行存款和短期美国国债

15:21 以获得稳定的利息收入 正是这些利息收益 构成了circle当前最核心的收入来源 截至2024年 circle通过USDC保证金投资 所获得的利息高达16亿美元 占公司总营收的99% 到这里 很多观众可能会产生一个疑 问既然USDC的价值始终锚定在一美元 无法像比特币那样带来增值收益 那为什么还会有人愿意购买USDC呢 接下来 让我们分析一下 USDC相较于传统美元的独特优势 首先 USDC在跨境转账方面 具备极大的竞争优势 传统的国际电汇 通常需要支付1%到2%的手续费 处理时间往往在1-3个工作日 相比之下 使用USDC进行转账时 费用低至0.1% 而且通常在几分钟之内即可以完成

16:06 效率和成本优势都非常明显 更重要的是 传统跨境电汇 经常需要经历繁琐的申报程序 甚至受到了金额或者用途的限制 而作为一种数字货币 USDC在进行跨境资金转移时 更具灵活性和可操作性 因此 虽然USDC本身并不具备升值价值 但是它在支付效率 转账成本和全球流通自由度方面 优势明显 这赋予了它 超越传统美元账户的独特价值 也正是由于这些特性 使得USDC在全球范围内 尤其是在跨境支付和Web 3生态中 拥有了广泛的应用场景 和强劲的市场需求 除了转账的高效与低成本 USDC还为用户 提供了更具吸引力的收益机会 与美国主流银行 通常只有0.5%左右的活期存款利率相比

16:54 USDC持有者 可以通过参与各种创新的理财产品 获得大约2%至3%的年化利率 这是传统银行利率的4到6倍 正是这种更高效的收益率 叠加更强的流动性 使得USDC不仅适合普通用户 也成为了跨境 业务机构 和加密资产投资者的理想选择 这 就是USDC相较于传统美元的核心优势 不仅转账更便捷 成本更低 还能提供更具吸引力的回报 也正因为此 USDC在全球范围内的接受程度 和应用场景 不断扩展 成为当前数字资产生态中 不可忽视的重要基础设施 前面我们提到 circle的主要收入 来自于对USDC储备金的投资回报 现在让我们具体看看 这套机制是如何运作的 为了妥善管理USDC储备金

17:41 circle建立了一整套严格而透明的制度 其核心原则是所有权 收益权和支配权三权分立 具体来说 当用户购买一枚USDC并存入一美元后 circle获得这笔资金的收益权 也就是说 储备金所产生的利息归circle所有 但是资金的所有权依然归用户所有 circle必须保证 用户可以按需将USDC兑换回美元 为了进一步提高透明度和信任度 Siri将所有储备金 托管在美国顶级银行 纽约梅隆银行 并且设立了独立账户 来存放USDC的储备金 在完成托管后 Siri将储备金的投资管理权 交由全球最大资产管理公司贝莱德 负责 所以贝莱德获得资金的支配权 贝莱德将这笔资金 投资于自己管理的美元货币市场基金

18:27 其核心资产为短期美国国债 具有风险性低 流动性高的特点 这种三权分立的制度设计 看上去建立了一套透明 合规 低风险的资金管理体系 在保障用户权益的同时 也为circle带来了稳定收益 然而很多人并没有意识到 正是这套看似健全的盈利模式 其背后隐藏着巨大风险 这种风险并不来自数字货币市场 而是隐藏在传统金融体系的深处 接下来 我们将进一步分析 这些可能对circle未来收益和运营 构成挑战的关键隐患 首先 对于circle而言 这套盈利模式最大的挑战在于 公司失去了对自身收益的直接控制权 当前 circle的收益权高度集中在贝莱德手中 贝莱德的投资决策 直接决定了circle的营收表现 这意味着

19:12 circle在收入上的主动权被大幅削减 对核心财务结果缺乏主导 换句话说 circle 收入高度依赖一个外部机构的操作 自身在收益管理上的主动性和灵活性 明显受到限制 这种结构性的依赖关系不容忽视 这就像一家科技公司 将其核心产品完全交由外部 甚至潜在竞争对手来经营 这种风险显然值得高度警惕 第二个挑战 来自于宏观利率环境的变化 从疫情期间的超低利率 到后续的快速加息 再到当前市场对降息的预判环境 利率的变化对circle收益影响极大 在高利率阶段 短期国债收益上升 circle的投资回报率自然水涨船高 但是 这种增长 并不是公司经营能力提升的结果 而是依赖于外部市场环境

19:58 一旦进入降息周期 国债收益下降 circle的营收也会随之下行 而对于这种宏观经济政策的变化 circle自身无法控制 因为美 联储的决策是基于整体经济的表现 而非circle自己的营收需求 因此 circle当前面临两个核心问题 一是 其营收能力受制于贝莱德的投资策略 二是整体营收表现 高度依赖于美联储的利率政策 这种双依赖的结构 让circle在收益上 存在着极大的不确定性 也对其长期可持续的商业模式 提出了现实挑战 思考盈利模式的第三个问题是 其投资需求与风险管理之间难以平衡 为了维持公司运营并获得收益 思考需要对USDC储备金进行投资 这就导致 大部分USDC储备金

20:45 被配置在美国国债市场 尽管美国国债 被视为全球最安全的资产之一 但是它依然是一种金融产品 其价格会受到市场波动率的影响 众所周知 债券价格与利率成反向关系 也就是说 当美联储加息时 国债价格通常会下跌 这就意味着 USDC背后所对应的资产 价值可能会跌破一美元 而USDC作为稳定币 其核心优势就在于 每一枚USDC都等值于一美元 一旦价值锚定被打破 USDC的稳定属性就会受到威胁 投资者就有可能出现恐慌性抛售 引发价格踩踏效应 导致USDC的价格在短时间内急剧下跌 例如 2023年硅谷银行危机期间 SDC的价格就曾出现剧烈波动

21:31 这起事件清楚表明 稳定币的价格 与其储备资产的配置结构 和整体运营机制息息相关 后面 我还会对这个例子展开更详细的分析 在讨论了这么多关 于circle的盈利模式之后 我们先来做一个简要的总结 从经营层面而言 circle的经营模式存在两个突出的弱点 一方面 公司很大程度上依赖于贝莱德 所管理的基金表现 这导致了circle在收益把控方面 缺乏自主性 对外部机构的依赖程度十分明显 另一方面 其收入与美国国债利率密切相关 对环境利率高度敏感 进一步加大了公司财务表现的波动性 风险 此外 特别需要指出的是 宏观经济政策 尤其是美联储利率调整 可能会影响USDC价值的稳定性

22:17 而维持稳定币价值锚定 是稳固市场信心的根本所在 接下来 我想谈一件 可能会让许多人感到意外的事情 USDC被称为稳定币 因此很多人误以为 它的价格始终稳定在一美元 不会有任何波动 但事实并非如此 虽然 USDC的理论价值确实锚定在一美元 但是它的市场价格并不是完全固定的 依然有小幅波动 下面这张图 展示了过去一个月USDC的价格走势 我们可以看到 虽然大多数时间 USDC的价格确实维持在一美元 但是其波动性依然清晰可见 这就引出了一个关键问题 为什么一个锚定了一美元的稳定币 价格还会波动呢 如果你从视频的开始看到这里 那么我相信这个问题一定难不倒你

23:03 在视频的开始 我们就提到过一个关键的概念 那就是价格并不等同于价值 USDC的内在价值 是由其背后的一美元储备资产所决定 的理论 上 它始终维持着1:1的锚定关系 不会发生改变 但是市场价格则不同 它会随着供需关系的变化而发生波动 当市场上对USDC的买入需求增加时 其价格可能会短暂高于一美元 当市场出现大量抛售时 其价格可能会跌破一美元 所以 稳定币的价格并非是一成不变的 大多数情况下 USDC的价格是围绕一美元上下浮动的 这时候你可能会问 那么会不会出现 USDC的价格大幅度偏离一美元 的情况 让我们来回顾 一场真实发生的USDC价格危机

23:48 2023年3月 硅谷银行因遭遇挤兑陷入流动性危机 circle随即公开披露了一项关键信息 其在硅谷银行 存有33亿美元的USDC准备金 占其USDC总储备金的25% 这一消息迅速引发市场恐慌 因为这意味着 有1/4的USDC储备可能面临兑付风险 动摇了其1:1锚定美元的核心支撑逻辑 市场随即爆发了对USDC的大规模抛售 其价格迅速从一美元跌至0.87美元 跌幅高达13% 为了控制剧烈波动 霍恩 贝斯 毕安等主流交易所 紧急暂停了USDC的交易 试图稳定市场情绪 尽管 circle随后紧急发布第三方审计报告

24:34 确认其资金安全并未受到实质影响 但是市场的信心已然遭受重创 短短24小时内整体市值缩水约10% 这一事件清楚的表明 虽然USDC被称为稳定币 但其价格在极端的情况下 并非绝对稳定的 一旦市场信心动摇 集中抛售 会迅速触发价格踩踏的效 应引发系统性风险 更严重的是 circle的主营收入和整体商业模式 高度依赖于USDC的稳定性 一旦价格锚定机制失效 USDC遭遇持续抛售 circle的核心业务将会在极短时间内 遭受重创 甚至濒临崩溃 这就是我们在投资circle股票时 必须要考虑到的风险 通过前面的分析我们可以看出 USDC的价格会受到市场因素的影响

25:20 可能出现大幅偏离一美元的情况 那么问题来了 circle 是如何维持USDC价格的相对稳定呢 针对这一挑战 circle通过动态调节USDC 的市场供应机制 实现对其价格的控制 整个机制的核心理念是这样的 当价格偏离锚定价值时 通过调整供给 引导其回归至1美元附近 这个过程主要包括两个关键的场景 其中之一 是应对市场需求上升时的价格上涨 当投资者集中买入USDC 导致其市场价格短暂高于一美元时 则会立即启动增发机制 具体而言 投资者需要先将用于申购的美元 存入circle指定的银行账户中 系统会通过以太坊上的智能合约

26:08 自动生成等值数量的USDC 这些新增的USDC随后会被投放至市场 从而扩大供应 抑制价格上涨 当其回归至1美元水平 例如 在2023年的美国银行业危机期间 由于市场对稳定币的需求激增 circle在一天之内 成功增发超过了20亿美元的USDC 有效的缓解了市场的紧张情绪 并且维持了USDC的价格稳定 另一方面 当市场需求降低时 circle会收缩USDC的供应 具体来说 当投资者想要赎回USDC时 只需要将USDC转入circle 指定的智能合约 地址 系统就会自动销毁这些USDC 同时向投资者支付等值的美元 通过这种减少USDC流通量的方式

26:53 其价格就能稳步回升至1美元 这整套增发和销毁机制 都是通过智能合约自动执行的 保证了整个过程中的高效性与可靠性 正是依靠这套机制 circle得以有效地将USDC的价格 维持在一美元附近 这就是circle的核心运营模式 相信到这里 大家已经对USDC稳定币的盈利逻辑 发行机制 价格波动的原因 以及潜在的风险 有了一个全面而深入的了解 那么接下来 让我们看看circle盈利模式中 另一个不可忽视的风险 那就是USDC的收益分配问题 尽管circle 如今已经全面掌握了USDC的发行权 与控制权 但实际上 它并不能独享USDC带来的全部收益 这个问题 要追溯到circle与科恩 贝斯的早期合作模式

27:40 2018年 circle与Combase建立了战略联盟 共同发行USDC 当时 Combase凭借其强大的用户基础 迅速成为USDC的主要分销渠道 在早期阶段 Combase平台上的USDC交易量 一度占到全球总量的50%以上 然而 随着USDC的迅速发展 circle 希望进一步加强对核心业务的掌控 因此向Columbus提出 收回USDC的发行权与管理权 考恩贝斯同意 了这一提议 但是 也坚持要求circle提供合理的补偿方案 以平衡其在早期推广中 所投入的资源和贡献 最终 双方达成了一项协议 USDC的发行权和管理权 完全归circle所有 但是Coinbase继续保留USDC储备金 投资收益的分配权

28:26 具体来说 对于在Coinbase平台上流通和交易的USDC 其对应的全部储备金收益 归Coinbase所有 对于在Coinbase平台以外流通的USDC 基础背金收益 则由circle与Coinbase各自分得50% 这就意味着 虽然 circle承担了全部的运营和管理责任 但是 Coinbase依然获得了更大比例的收益 分成 形成了一个鲜明的结构性分配差异 据估算 circle最终获得了USDC整体收益的38% 而Cornbase则占据了高达62%的收益份额 这是因为 Cornbase 不仅能独占自己平台内的全部收益 还从自己平台外的收益中分走了一半 这种分配结构显然存在明显失衡

29:11 这就像一家公司在交易所上市 但是交易所却要求该公司 每年必须将60%的利润交给交易所 从商业角度来看非常不合理 而鉴于当时circle在用户获取和渠道上 高度依赖考恩贝斯 不得不接受这一不利于自身的条款 所以 相较于circle 考恩 贝斯实际上才是USDC的最大收益方 对于看好稳定币市场投资者来说 投资考恩贝斯 可能比投资circle更具吸引力 因为在不承担任何发行与管理责任 的情况下 考恩贝斯却获得了更高 比例的收益分成 同时 如果你错过了circle的IPO 但是你的投资组合中 已经持有了考恩贝斯的股票 那么你实际上已经参与 并分享了USDC的市场红利

29:56 说句题外话 如果大家对口音贝斯的商业模式 盈利结构 发展前景感兴趣 欢迎在视频下方留言告诉我 如果大家的反馈积极 我会专门制作一期口音 贝斯的深度视频 显然 circle一直对口音 贝斯长期占据USDC的大部分收益 感到不满 所以circle采取了许多行动 削弱对Cornbase的依赖 重塑其在USDC生态系统中的主导地位 其中最关键的一步 就是积极拓展Cornbase以外的分销渠道 在这方面 circle与必安建立了战略合作伙伴关系 为了推进合作 circle向必安提供了6,200万美元的预付款 和交易激励 换取必安承诺 长期持有至少30亿美元的USDC 这一策略迅速取得成就 截至2025年1月

30:43 易安 已经成为全球最大的USDC交易市场 其每周交易量高达240亿美元 占全球总交易量的49% 这张表格 展示了考恩 贝斯在USDC 全球交易市场中的份额变化情况 我们可以看到 考恩贝斯的市场份额从最初的100% 逐渐下降至目前的30%到40%之间 这表明 circle在削弱考恩贝斯对USDC影响力 方面取得了实质性进展 这一转变 不仅为circle在未来 与考恩贝斯就USDC收益分配 进行重新谈判 赢得了更多的主动权 这也标志着circle正在迈向更加独立分 散化的运营模式 除此以外 circle也通过将USDC拓展到境外平台 进一步削弱对Cornbase的依赖

31:28 在拉丁美洲 circle与巴西领先的金融平台new bank达成战略合作 让USDC服务深度整合进 其拥有约2,000万用户的网络 通过这项合作 USDC 迅速成为巴西第二大跨境支付工具 仅次于西联汇款 circle还将USDC全面接入墨西哥 支付网络 实现与本地支付系统的深度融合 在东南亚 circle与grab合作 推出了基于USDC的本地支付解决方案 涵盖了新加坡和马来西亚 共计600万用户 这些战略合作 都削弱了USDC对Combase的依赖 IRCO这一系列策略 显然对柯恩 贝斯的盈利模式构成了实质性挑战 原因非常明确 虽然数字货币的交易手续费

32:14 依然是柯恩贝斯的第一大收入来源 但是USDC的分销收入 已经成为其第二大收入 支出 占其总营收的14.5% 所以USDC所带来的收益 已经成为Cornbase业务的重要组成部分 面对circle逐渐推行的去Cornbase化战略 Cornbase也迅速发起了反击 力图阻止自己在USDC 分销体系中的地位 被削弱 考虑到 许多观众可能是考恩贝斯的投资者 接下来我也会详细讲解 考恩贝斯在这场博弈中 采取了哪些反击措施 首先是生态锁定 考恩 贝斯在以太坊这条主流公链的基础上 开发了一个名为贝斯的二级区块链 Combase 明确 将USDC设为贝斯链的核心结算货币

33:00 就意味着 所有在贝斯链上进行的交易和结算 都要以USDC为单位进行 这一措施 显著提升了Combase用户 对USDC的使用频率和依赖程度 进一步强化了狂奔 贝斯在USDC分销体系中的地位 狂奔贝斯的第二个策略 是在支付场景中寻求突破 2024年 狂奔 贝斯与跨境支付平台strip 达成战略合作 根据协议 strip将在其平台 正式支持基于贝斯链的USDC交易 目前 这项服务 已经成功覆盖全球150多个国家 这项合作 将加强USDC在全球支付系统中 对考恩贝斯生态的依赖 与此同时 考恩贝斯还推出了一系列的激励计划 来鼓励其平台用户持有USDC 具体来说

33:46 用户在考恩贝斯平台上持有USDC 可以获得高达4%的年化利率 这一收益极具吸引力 考恩贝斯试图通过提供优厚的回报 激励用户在其平台长期持有USDC 以此来稳固考恩 贝斯在USDC市场中的核心地位 至此 我们已经全面梳理了 circle与Cornbase 在USDC市场错综复杂的竞合关系 更重要的是 我相信大家也已经清晰的认识到 circle当前的盈利模式 存在显著的脆弱性 展望未来 能否在与Cornbase的博弈中 取得更大比例的USDC分益收成 将成为其未来盈利能力 和商业可持续性的关键因素 接下来 我们看一看 circle在稳定币市场中的主要竞争对手 泰达公司 泰达成立于2014年

34:31 总部设立在香港 注册地位于英属维京群岛 其发行的泰达币 USDT 是当前全球市值最大的美元稳定币 也是circle所发行的USDC 稳定币的主要竞争对手 首先 我们先来对比一下 USDC与泰达币 在全球稳定币市场中的份额 泰达币目前在市场中占据明显优势 是全球应用最广泛的稳定币 泰达币的总市值已达1,530亿美元 占稳定币市场的61% 而USDC的市值仅为610亿美元 市场份额约为24% 虽然USDC稳居全球第二大稳定币 整体的市场规模与泰达币相比 依然存在显著差距 更值得关注的是 泰达币不仅市值遥遥领先 其发行量的增速也快于USDC

35:19 这使得circle面临更为激烈的市场竞争 尽管USDC的市场份额不及泰达币 但是它具备五大核心竞争优势 首先是资产储备的高透明性 USDC完全由美元资产支持 其储备结构清晰 成分可查 约有23%为美元 77%为美国短期国债 USDC定期接受第三方独立审计 并向公众披露详细的审计报告 其资产托管于贝莱德 等全球顶级金融机构 显著增强了其资金的安全性与可信度 正因如此 多家华尔街巨头 已经将USDC纳入其跨境结算体系 截至2024年 约38%的USDC由美国主要金融机构持有 充分体现了 大机构对USDC安全性的认可与信心

36:07 相比之下 泰达币在透明度方面一直饱受争议 早在2017年至2019年期间 泰达币就因为信息资产不透明 而遭遇监管调查 并最终以支付4,100万美元 达成庭外和解 泰达币的资产储备结构相对复杂 并且披露有限 尽管泰达币的储备中 有70%为国债等安全资产 但长期以来 其具体投资明细并未完全公布 2023年 市场一度质疑 其将约70亿美元 投资于高风险资产之中 当时引发了剧烈的市场震动 到2024年 随着泰达币逐步提高信息披露水平 市场信心有所回暖 截至2025年第二季度 泰达币主动披露其资产结构

36:52 约有81%为现金及其等价物 剩余的为黄金和比特币 但是 与USDC相比 泰达币的资产配置 依然存在两大关键性风险 其一是其配置流动性较差的黄金 削弱了快速应对赎回的能力 第二是黄金与比特币 本身就具有较高的市场波动性 这使得其储备金的稳定性明显下降 所以 在储备结构和稳健性方面 USDC占据明显优势 USDC的第二大核心优势 在于其高度的合规性 作为全球范围内 首批取得全面合规牌照的稳定币 USDC已经获得了纽约州bike license 这是美国最严格的加密货币监督许可 同时 他也在欧盟和日本获得了合规许可 此外 USDC还积极配合2025年

37:40 美国稳定币创新指导与建立法案 该法案简称天才法案Genius act 这是美国首个 联邦层面的稳定币监管法案 2025年6月17日 美国参议院正式通过了该项法案 当前已经提交至众议院等待审议 这使USDC有望在新一轮的监管框架中 确立其作为行业合规代表的地位 2024年 摩根大通与花旗 相继将USDC纳入其支付 网络体系 这种来自传统金融巨头的高度认可 充分体现了USDC在合规性方面 所具备的行业领先优势 相比之下 泰达币采取了截然不同的路径 它倾向于在监管的灰色地带运营 泰达币总部位于香港 并且注册于英属维京群岛 使其处于监管相对宽松和模糊的地区

38:28 他仅在泰国和越南等新兴市场 获得了合规许可 在美国 欧盟等发达市场的牌照申请 均未获得批准 尤其是在欧盟 泰达币被明确排除在合规 稳定币名单之外 导致德国 法国的多家交易所相继将其下架 这一系列监管的限制 直接冲击了泰达币在欧洲市场的份额 使其从2024年初的12%下降至如今的5% 可以说 泰达币目前 依然依赖于游击战式的全球布局 战略重心 更多的放在监管较宽松的发展中市场 此外 USDC在投资者信任度方面 也展现出了明显的优势 这主要是得益于 其高透明度的资产配置 以及严格的合规制度 USDC的储备资产 可以通过蓬勃终端进行实时查询

39:15 这大大提升了 其在机构投资者 和市场参与者中的公信力 相比之下 泰达币在信任度方面则略显逊色 数据显示 2024年期间 泰达币每发行10亿美元 平均会引发15%的赎回需求 这一现象在一定程度上反映出了 市场用户对其储备金是否充足 存在疑虑 与此同时 USDC正在逐步融入全球主流金融体系 比如说 circle与Swift合作 开发了数字美元跨境支付网关 成功将USDC接入全球 超过150家银行的支付系统 标志 在传统金融领域的渗透力不断增强 与之形成鲜明对比的是 泰达币主动回避了传统国际支付渠道 将战略重心转向新兴市场

40:02 其通过与泰国盘古银行 越南泰康银行等本地金融机构合作 持续深耕东南亚市场 建立起了以新兴经济体 为核心的分销体系 同时值得一提的是 随着稳定币市场的监管日趋严格 尽管USDC当前市场规模不及泰达币 但是这一监管趋势 极有可能重塑两者的市场格局 以2025年 美国参议院刚刚通过的天才法案为例 该法案被视为稳定币行业的转折点 目前 USDC 或许是唯一完全符合该法规 框架的全球稳定币 同时 USDC凭借其在日本 与新加坡等地取得的合规牌照 正在与蚂蚁集团以及grab合作 积极拓展亚洲市场 2024年 USDC在亚洲市场的份额从15%

40:49 稳步攀升至28% 相比之下 竞争对手泰达币 则面临着巨大的合规压力 由于未能满足天才 法案的核心监管要求 泰达币一旦被迫退出美国市场 预计将损失约20%的全球市场份额 这里我要特别强调一点 截止目前 美国的天才法案尚未正式生效 虽然该法案已于2025年6月17日 获得美国参议院通过 但 其依然需要经过众议院的审议与批准 才能 最终成为具有法律效益的正式文件 尽管与泰达币相比 USDC具备诸多竞争优势 但其潜在风险依然不容忽视 首先 坚持走合规路线虽 然增加了USDC的市场信誉 但是也带来了显著的合规成本 2024年

41:35 circle在合规方面的支出高达2.1亿美元 占全公司总收入的12.5% 其次 USDC 还面临着 来自传统金融机构的潜在竞争 包括摩根大通在内的多家金融巨头 正在计划推出其自己的稳定币 这会对USDC在机构市场的占有率 构成威胁 并且导致部分重要客户流失 至此 我们已经全面梳理了circle的运营模式 盈利机制及其潜在风险 同时 也对USDC与其主要竞争对手泰达币 进行了全方位的对比 相信此时 很多观众 对circle这家公司的整体定位 和发展前景 已经有了一个初步的判断 接下来让我们回归基本面 深入分析circle的核心财务数据 作为全球首家成功上市的稳定币公司 circle的IPO具有里程碑式的意义

42:22 标志着资本市场对于稳定币 这种数字资产形态的正式认可 截止目前 circle的市值约为450亿美元 全球员工人数接近900人 值得注意的是 根据静默期的监管规定 作为circle承销商的摩根大通 花旗和高盛 在公司上市后的40天内 被禁止发布任何 与circle有关的分析报告 这也使得本期视频 成为当前市面上 少数针对circle进行的 系统性分析的内容之一 当然 尽管没有正式的分析师报告发布 但是在circle IPO的定价过程当中 包括摩根大通 花旗和高盛在内的主要承销商 实际上已经通过发行定价隐含地 表达了他们对circle估值的判断 他们认为 circle的合理股价 应该在每股27至28美元之间

43:08 然而 circle上市后仅仅两周 其股价便飙升至200美元以上 这样强劲的表现 显然超过了circle管理层 以及华尔街投行之前的预期判断 面对如此巨大的估值差距 我们必须要警惕 当前的股价 是否已经脱离了公司的基本面 市场的热情 是否正在逐步演变为非理性情绪 因此 对于有意追高的观众来说 在入场之前一定要做好充分的研究 保持独立思考 切忌盲目跟风 以免被高位套牢 接下来 我们来看一下circle的股权结构 机构投资者的持股比例仅为10% 这一数字显著偏低 作为对比 同贝斯的机构投资比例约为30% 而优质科技公司普遍在50%以上 如此低的机构参与度

43:53 反映出 专业投资者在当前股价下的谨慎态度 也在某种程度上 印证了之前承销商所设定的 较低的发行估值区间 更值得关注的是 公司高管的持股比例仅为7.4% 这一水平显著偏低 考虑到目前股票尚处于锁定期 这一持股结构释放出来的信号 值得警惕 通常情况下 如果公司管理层 对公司的长期前景充满信心 我们会预期看到更高比例的内部持股 而目前如此低的高管持股比例 可能意味着一旦锁定期结束 存在大规模的高管减持风险 这一股权结构令人担忧 同时 circle散户的持股比例高达36% 这已经远超过了机构投资者和公 司高管持股比例的总和

44:39 通常来讲 散户的交易 往往容易受到市场情绪的鼓动 一方面 在市场情绪高涨的时候 股价容易被非理性拉升 另一方面 一旦股价开始回调 很容易触发散户的连锁式集中抛售 造成踩踏式下跌 所以 整体来看 circle公司目前的股权结构并不健康 一旦市场情绪逆转 可能会迅速演变为系统风险 由于circle刚刚上市 所以 我们无法得到公司的长期财务数据 同时 公司正处于高速扩张阶段 其盈利能力尚未稳定 因此不适合使用复杂的估值模型 基于以上考量 我对circle的分析 将专注于几个重要的基本面财务指标 而非构建估值模型 公司估值的核心组成有两个

45:25 一是当前经营情况 二是未来的盈利潜力 围绕这个逻辑 我把circle的财务指标分为三类来分析 第一类 是反映公司当前运营情况的指标 比如说营收 利润 现金流等 能告诉我们公司目前的基本面如何 第二类是成长性指标 主要帮助我们判断 公司未来是否还有持续扩张的空间 第三类是与估值相关的指标 可以帮助我们判断 市场现在给公司的定价是否合理 我会按照这三个维度 系统的梳理circle的基本面 最终 形成对这家公司当前估值水平的判断 首先 让我们来分析公司目前的表现 circle的毛利率为24% 而行业中位数为50% 也就是说 它的毛利率 比行业平均水平低了整整一半

46:10 这不仅是一个显著的差 距更反映出潜在的结构性问题 为什么会出现这种情况呢 原因其实并不复杂 circle的盈利模式 决定了它的毛利率天花板很低 它主要依靠投资国债来获取收益 而国债的回报率本身比较有限 所以从这个角度来看 circle的毛利率偏低并不令人意外 但问题也正因此暴露出来 circle当前的盈利模式 缺乏足够的弹性和上升空间 如果想在未来具备更强的盈利能力 circle的商业模式 显然需要进一步优化和升级 再让我们来看一下 扣除各项运营成本之后的净利润率 circle当前的净利润率为9% 而行业中位数仅为3.5% 这说明虽然circle的毛利率偏低 但是它的运营效率非常高 换句话说 虽然它在收入结构上没有太大优势

46:57 但是它的成本控制做的非常好 尤其是在运营开支上非常节省 比如我们之前提到过的 circle全球员工只有900人 远低于全球动辄几千人的加密公司 这带来了更低的人力成本和管理开支 从这一点来看 circle的整体运营效率是值得肯定的 他把有限资源使用的比较精细 体现出一种小而高效的组织 或者接下来 让我们看一下circle的资产利用效率 这里 我们重点关注一下circle的资产周转率 也就是营业收入除以总资产 这个指标 反映出circle利用自身资产 创造收入的能力 一般来说 资产运用的越高效 每一块钱投入就能带来更多的收入 目前看来 circle的资金周转率仅为0.05 而行业的中位数为0.6 整整低了92% 这意味着circle每投入一美元的资产 仅能产出5美分的收入

47:43 行业平均能做到接近60美分 这个差距可以说非常惊人 造成这种情况的根本原因 还是由于circle的盈利模式 它的资产主要投向了流动性较强 收益率较低的美国国债 本质上是把大量资金 锁在了低回报率的资产里 无法灵活的创造更多的收入 所以从资产利用率角度来看 circle当前的盈利模式 对其运营效率构成了不小的限制 接下来 我们再来研究一下 circle的现金流管理能力 circle的经营现金流为3.24亿 而行业中位数仅为1.13亿美元 高出行业水平84% 此外 circle的每股现金为14美元 也远高于行业的中位数2.1美元 这说明circle的现金流非常充裕 这其实 也是由于circle的营业模式决定的 作为一家稳定币发行商 circle受到监管要求 必须为每一枚发行的USDC

48:30 持有等额的美元储备 也就是说 每发行一枚USDC circle就必须收到1美元的法定货币注入 这种商业模式 在结构上天然会形成大量现金流涌入 所以虽然账面现金充足 但circle对这部分资金 并不具备自由支配的权利 而是与其稳定币对等负债直接挂钩 这反而再次印证了一个问题 circle的核心业务是监管式运作 而不是自由运用资产的盈利模式 换句话说 高现金流是circle业务本质的结果 而不是经营优势的体现 接下来 我们再看一个非常关键的财务指标 资本支出占比 这个比率 反映了企业在购买 和升级长期生产性资产上的投入力度 简单来说 它体现了企业对未来增长的投入意愿

49:15 以及整体战略态度 是选择保守维持现状 还是积极布局扩大产能 提升未来的竞争力 通常来说 较高的资本支出比率 说明企业正在积极布局未来的发展 哪怕短期内可能会压缩利润 但是从长期来看 通过扩大产能 提升技术水平 往往可以有效提升企业的核心竞争力 circle的资本支出仅为1.26% 显著低于行业的中位数2.21 落后幅度达43% 这表明 circle在产业升级和基础设施建设方面 相对保守 缺乏产能扩张和技术布局 虽然这种做法有助于控制短期成本 但从长期来看 可能会削弱其技术创新能力 进而影响其在高速发展的稳定币 市场中的竞争地位 从投资者角度来看 这也提示我们 要关注其未来在研发平台

50:02 功能优化 和生态布局上的持续投入能力 至此 我们完成了对circle 当前运营状况的核心财务分析 总结来看 这些数据揭示了一个关键问题 作为一家受监管的稳定币发行商 circle的业务模式存在明显限制 由于只能投资于美国国债 其收益结构趋于稳定 导致企业呈现出低毛利率 低资产周转率等特征 此外 其在生产性资料上的投入也相对保守 限制了长期的扩张潜力 但与此同时 这种受监管的模式也带来了一些优势 企业维持了极低的负债水平 有效的降低了财务风险 并且保证了稳定的现金流 值得肯定的是 circle在运营的效率方面表现出色 尽管毛利率偏低 但依靠控制成本和精简运营

50:48 其净利润高于行业水平 至此 我们完成了第一阶段分析 全面勾勒出了circle当前的运营状况 接下来 我们进入第二阶段的分析 我们将通过观测 一些关键财务指标的年度变化趋势 来判断circle未来的发展空间有多大 首先来看circle的收入增长情况 2024年 circle的营收同比增长15% 远高于行业的中位数6% 几乎是行业增速的2.5倍 这样的增长势头 与我们之前的商业分析高度吻合 circle正在依靠其强大的合规优势 逐渐扩大市场份额 逐步蚕食泰达币的市场地位 从数据来看 这是一个非常积极的信号 意味着市场对合规稳定币的需求 正在快速上升 不过 当我们进一步观察 circle在利润端的表现时 情况就不那么乐观了 虽然circle总营收增长强劲

51:34 但其每股净利润却同比下滑了60% 而整个行业的平均净利润增幅 依然保持在10%左右 这种增收不增利的反差 值得我们高度警惕 circle的总营收与净利润增长之间 出现了背离 说明了一个核心问题 circle的成本增长速度 已经超过了其收入增长速度 在这背离的背后 反映出了circle在抢占市场过程中 付出了高昂的代价 为了争夺市 场份额 公司 大幅度提高了 对渠道和交易平台的激励 特别是向必安等合作方 支付了可观的费用 推动USDC的流通 综合来看 circle 虽然成功的扩大了营收和市场份额 但是代价是利润空间被显著压缩 用一句话总结就是circle现在挣的很多 但是花的更多 接下来 我们来分析一下

52:21 circle在市场扩张过程中 现金流和资本支出 这两个关键财务指标的变化 这两个指标 能够帮助我们清晰的了解 circle的资金流入与流出 我们先来看看circle的运营现金流 2024年它的现金流出现了大幅上涨 其实原因也不难理解 因为circle是一家受到严格监管的 稳定币公司 他必须保持每一枚USDC稳定币背后 都有一美元的真实储备 也就是说发多少币就得存多少钱 这就导致 circle手里持有的流动性资产持续增加 自由现金流也跟着水涨船高 再说说资本支出这一块 我们前边提到过 circle一直在这方面的投入不算多 低于行业平均水平 致使其产能扩张和技术升级 都受到了一定影响

53:06 但是这一情况在2024年发生了明显变化 数据显示 circle在去年的资本支出同比暴涨2,000% 这一激进的投资策略说明 公司正在加速基础设施建设 技术研发和市场布局 换句话说 circle开始在硬件和护城河上大力加码 这很可能会成为 它未来持续增长的重要支撑 至此 我们已经梳理了 circle未来成长性的核心指标 总体来看 circle正处于加速扩张阶段 营收明显增加 资本支出大幅上升 然而 需要引起注意的是 这种增长并没有带来同步的盈利增长 反而出现了增收不增利的现象 这种通过压缩利润 加大激励来换取市场份额的策略 在短期内可能奏效 但从长期来看 难以构建持续的盈利模式

53:52 如果成本无法得到控制 公司有可能会陷入高收入 低利润的困局 虽然Siri 已经加大在技术升级 和研发方面的投入 但是这些投资能否转化成实际成果 依然存在不确定性 未来几个季度 项目的落地与成本的管理情况 将成为其成长质量的关键 因此 尽管circle的扩张势头强劲 但目前这套以利润换市场的增长逻辑 依然面临可持续性的挑战 最后 让我们来看看circle的估值情况 分析它的基本面 是否足以支撑其当前的高股价 我重点关注了7个核心估值指标 这里就不一一赘述了 有兴趣的观众可以暂停视频自行查看 我重点解读市盈率这个关键指标 市盈率 是公司当前股价与每股净利润的比值 一般来说

54:37 较高的市盈率 反映了 投资者对公司未来增长的高预期 但是同时也意味着 公司的股价 可能已经透支了未来的增长空间 存在被高估的风险 目前 circle的市盈率高达420倍 而行业中位数仅为27倍 也就是说 circle的估值是行业平均值的16倍之多 这个差距非常惊人 这种极高的市盈率凸显了市场 对circle成长潜力的强烈信心 但是 也正如我们前面分析的 circle至今未建立起一个稳定 可持续的盈利模式 因此市场对它的乐观预期是否合理 值得我们谨慎思考 与市盈率相呼应 低于6个估值相关的核心指标 也都呈现出了一致的信号 circle当前的估值水平 远远高于行业平均值 这种全面的高估值数据 已经不仅仅是 市场对circle未来看好的体现

55:23 而是 开始带有某种固执的情绪化定价倾向 面对这种局面 我们有必要暂停一下 认真思考 当前市场价格 是否依旧建立在基本面的基础之上 还是已经进入了 脱离基本面的情绪驱动阶段 circle在7大核心估值指标上 均显著高于行业平均水平 展现了市场对其未来发展的高度期待 不过 也正如我们之前详细分析过的 circle 目前正面临着一系列的结构性问题 这些问题正在逐步压缩其利润空间 使其高速增长的路径难以长期维持 更关键的是 自盈利结构中 存在着多个外部制约因素 如 circle需要将USDC收益的60%支付给CON base 这直接削弱了其未来的盈利能力 此外 来自Blackrock等托管方的监管要求 也对其资金支配形成了制约

56:10 在当前股价已经突破200美元 远超其IPO定价区间的背景下 circle的估值面临一定程度的回调风险 对于潜在投资者而言 这一估值水平意味着更高的风险敞口 投资前应格外谨慎 至此 我们已经完成了对circle的全方位分析 相信此时此刻屏幕前的你 已经对这家全球首家 上市的稳定币公司 有了更加清晰深入的认知 最后 让我们来总结一下 我们先来梳理一下 市场看多circle的核心逻辑 首先 稳定币在国际支付中的优势日渐凸显 它解决了传统法定货币 在跨境转账中 存在的到账缓慢 合规负担重 手续费高等问题 目前 整个稳定币行业正处于高速发展阶段 而circle作为市场份额第二的玩家 具备广阔的发展空间 其次 从行业角度来看

56:56 circle作为UCSD的发行商 在合规方面具备明显的先发优势 与其主要竞争对手泰达币相比 USDC容易被欧美监管机构 和主流金融体系接受 因此具备进一步扩大市场份额的空间 另一个利好的因素是 USDC正在逐步减少对Cornbase的依赖 目前 Cornbase获取了USDC高达60%的收益分成 这是circle盈利能力的一大制约因素 一旦USDC成功降低其对Coinbase的依赖 便有望与其重新协商分红条款 假设Coinbase的分成比例从60%降至20% circle的净收益将实现大幅提升 以上就是市场看多circle的核心逻辑 稳定币的长期价值 加上合规红利 加上盈利性结构优化的预期 然而 我们也需要认真考虑

57:43 市场中对circle看空的观点 这些观点同样有着扎实的数据支撑 首先 从基本面来看 公司当前估值水平与其经营表现之间 存在着明显的错配 公司盈利能力持续下滑 而市盈率却高达420倍 远超行业中位数 反映出行业定价已经偏离了本面 此外 circle的资产回报率与资本投入比率 都处于一个较低的水平 进一步说明了其资金使用效率不高 当前股价的高估值 更可能是流动性过剩 和投机情绪推动的结果 而非公司内在价值的体现 我们此前也提到 circle的盈利结构中 存在两个重要的问题 其一是高达60%的收益需要分配给Coinbase 压缩了其利润空间 其二是公司的盈利 高度依赖于Blackrock管理的基金表现

58:30 以及美国利率 缺乏自主掌握盈亏的能力 带来了较大的不确定性 同时 股权结构方面也是放出了负面信号 机构投资者的持股比例偏低 管理层持股仅为7% 显示出专业投资者和公司高层 对公司未来前景的谨慎 甚至悲观 更值得注意的是 在IPO过程中 承销商如摩根大通 花旗和高盛 给出的估值参考区间为27-28美元 远低于当前二级市场 200美元以上的股价 总结来看 虽然circle的看多逻辑 建立在行业趋势和合规的优势之上 但是 看空逻辑显得更具结构性和数据支持 circle当前呈现出的高增长预期 盈利质量低下的显著背离 暗示了其估值泡沫风险不容忽视

59:15 对于普通投资者而言 circle面临的可能不是戴维斯双击 而是戴维斯双杀 circle未来可能面临盈利能力下降 叠加估值回落 所以 投资者在入场之前应该保持谨慎的态 度接下来 让我们换一个角度 深入剖析circle的盈利能力 众所周知 USDC的储备资产主要由贝莱德管理 并投资于其自有的货币市场基金 那么问题来了 贝莱德究竟为这些资金 带来了多少收益呢 根据circle 2024年的财报披露 USDC的储备资产在一年之内 共产生了约16亿美元的利息 而同期 USDC的平均流通量约为600亿美元 由此可得 USDC储备资产的年化回报率为16/600 约为2.77% 为了更好的理解这个数字

1:00:01 我们不妨横向对比一下 2024年 美国VI 个月国债的收益率高达4.2% 也就是说 如果你直接购买美国国债 在几乎不承担任何风险的情况下 就可以获得4.2%的年化收益 而将资金投资于circle 其经营的年化回报率却只有2.77% 与此同时 你还要承担 股票市场带来的波动性和不确定性 那么 在这两种选择之间 你会怎么抉择呢 相信对大多数的理性投资者而言 把资金交给circle 显然不是一个明智的决策 这也从侧面印证了一个关键结论 circle的盈利模式存在天然缺陷 它不具备 为投资者提供超额回报率的基础 却承载了高估值带来的定价风险 至此 我们已经完成了对circle的全面分析 很显然

1:00:46 circle当前的盈利模式依然非常脆弱 未来若想实现长期增长 必须进行结构性的转型和优化 所以 在本期视频的最后 我想谈谈circle未来可能的破局之法 第一 circle必须尽快摆脱对Quan贝 斯分销渠道的高度依赖 这严重压缩了circle自己的利润空间 如果 circle想要实现盈利模式的根本性改善 其首要任务 就是 重新掌控对USDC分销体系的控制权 这样才能把USDC创造的核心收益 留在自己手中 第二 circle必须逐步减少 对USDC储备利息收入的依赖 转向以转账手续费为核心的收入模式 相较于传统法币 USDC在到账速度和转账成本上 具备明显优势 目前USDC的跨境转账费用仅为0.1%

1:01:31 而传统电汇通常在1%至2%之间 这意味着 USDC在费率上的提升空间 可能高达10-20倍 未来 circle完全可以通过拓展全球支付场景 制度 提高国际转账手续费 逐步 建立靠转账赚钱的可持续商业模式 而不仅仅依赖国债 利息带来的被动收益 否则 circle的经营性收入 将永远跑不过直接购买国债的逻辑 也就很难支撑你当前的高估值 以上就是本期视频的全部内容 感谢大家的收看 本期视频所表达的观点 仅代表个人立场 不构成任何投资建议 请大家保持独立思考 理性判断 不要盲目跟随 这期视频准备了很久 制作也花了不少心思 如果你觉得有帮助 欢迎点赞留言并且订阅我的频道 这是我持续创作最大的动力

1:02:18 感谢你的观看 我们下期节目再见